Dobbiamo vaccinare di più

Mentre ci avviciniamo alla fine del 2021, l’inflazione e la variante Omicron sono le principali preoccupazioni per autorità e investitori. I rischi rientrerebbero un po’ se all’inizio del 2022 si accelerassero le campagne di vaccinazione nelle economie emergenti. La fine della pandemia contribuirebbe a un miglioramento delle catene di distribuzione e darebbe più stabilità alle imprese. E rallenterebbe anche l’ascesa dell’inflazione. Nel frattempo gli investitori devono trovare il modo di proteggersi dall’inflazione e dai rialzi dei tassi. La diversificazione e il contenimento dei cambiamenti climatici devono guidare gli investitori in un panorama che appare ancora molto incerto. Ma per essere ottimisti dobbiamo vaccinare di più. 

Non più transitoria

La stima di consensus degli economisti Bloomberg sulla variazione mensile dell’indice dei prezzi al consumo negli Stati Uniti per il mese di novembre è dello 0,7%. Ciò si tradurrebbe in un’inflazione su base annua del 6,8% e manterrebbe l’inflazione complessiva negli Stati Uniti oltre il 6% all’inizio del 2022. Anche grazie al calo del prezzo del petrolio, l’inflazione complessiva scenderà, tuttavia i dati probabilmente confermeranno la necessità di “pensionare” il termine transitorio, come ha suggerito il Presidente della Federal Reserve, Jerome Powell, la scorsa settimana. Salvo imprevisti, l’inflazione su base annua dovrebbe scendere nel 2022, resterà però verosimilmente oltre il 4% almeno per i prossimi dodici mesi. L’inflazione, nonché le sue conseguenze su tassi, yield obbligazionari e multipli azionari, sarà ancora il tema principale per gli investitori, come ho scritto la scorsa settimana. Di per sé, i rendimenti obbligazionari previsti non sembrano in linea con le prospettive inflazionistiche per il prossimo anno. Le migliori opportunità sembrano ancora i titoli indicizzati all’inflazione o quelli veramente high yield.

Ostacoli

I tassi e l’inflazione sono solo due degli ostacoli che gli investitori dovranno affrontare. Dobbiamo considerare anche le possibili interruzioni dell’attività dovute alla variante Omicron. La volatilità azionaria riflette gli annunci di nuove restrizioni ai viaggi e le misure di distanza sociale introdotte in tutto il mondo: la situazione potrebbe peggiorare ancora prima di migliorare. La crescita più debole abbinata al rialzo dell’inflazione determina premi per il rischio più alti in tutte le asset class.

Ritorno verso le medie?

La performance dei mercati per tutto il 2021 ha riflesso la tendenza reflazionistica dell’economia globale. Gli strumenti con le performance più brillanti sono state le azioni ad alto beta, mentre i peggiori in genere sono state le obbligazioni a lunga scadenza che sono più vulnerabili alle variazioni delle aspettative sui tassi di interesse. La differenza in termini di rendimento complessivo tra l’indice S&P Growth e l’indice dei titoli del Tesoro oltre 10 anni è stata del 30%. Sulla base dei dati storici, il prossimo anno il divario non sarà così ampio, e il rendimento relativo potrebbe tornare verso le medie. Ho sempre sottolineato che i rendimenti delle obbligazioni a lunga scadenza e quelli degli strumenti più esposti al rischio, quando serve, presentano una correlazione negativa. Un approccio bilanciato tra azioni e obbligazioni nel corso del prossimo anno non sarebbe dunque una cattiva idea. Negli ultimi 25 anni, sulla base di questi due indici rappresentativi, ogni anno in cui i rendimenti azionari sono stati negativi, quelli obbligazionari sono stati positivi. Le obbligazioni sono una copertura per le azioni, però l’esposizione obbligazionaria dev’essere più o meno volatile come quella azionaria, ma in direzione opposta quando lo scenario diventa più ribassista sul rischio.

Difesa

Ci sono molti modi per proteggersi nel timore che il 2022 sia meno un anno positivo. Gli investimenti a reddito fisso a breve scadenza e collegati a un tasso variabile non presentano lo stesso rischio di perdita, anche quando il peso del credito è notevole come nel caso dei titoli ABS o CLO. Il rischio di credito, a mio giudizio resta basso, ma nel reddito fisso a più lunga scadenza il rendimento supplementare offerto dallo spread di credito potrebbe non bastare qualora la componente di rendimento rappresentata dalla duration restasse volatile. Quest’anno il rendimento delle obbligazioni societarie investment grade è rimasto sostanzialmente stabile e non credo che la situazione cambierà a meno di un netto calo degli yield risk free.

La COP26 e i rischi climatici

Nel più lungo termine, per gli investitori diventerà sempre più importante la risposta ai cambiamenti climatici. Nonostante la COP26 abbia avuto molti aspetti positivi, la conclusione principale è che non c’è la garanzia che saremo in grado di bloccare l’aumento delle temperature al di sotto di 1,5°C entro il 2050. Sia i rischi fisici che i rischi di transizione acquisteranno rilevanza per imprese e investitori. Se non saremo in grado di frenare l’innalzamento delle temperature globali, probabilmente continueremo a registrare, con maggiore frequenza, disastri naturali ed eventi climatici estremi. Gli investitori sono esposti alle perdite derivanti da tali eventi che gravano sulle imprese danneggiando gli impianti, interrompendo la produzione e la distribuzione, e incrementando i costi assicurativi e di contenimento dei rischi. Inoltre, dato che non siamo ancora sulla strada giusta, i rischi di transizione aumenteranno perché le autorità dovranno intervenire con più urgenza, investitori e consumatori intensificheranno le pressioni sui business model e le innovazioni tecnologiche dovranno contribuire alla riduzione delle emissioni.

Il costo del rischio

Si sta dunque cercando di identificare i rischi climatici e di attribuirvi un costo. L’adozione diffusa di un sistema per attribuire un costo alle emissioni di gas serra sarebbe utile, tuttavia i modelli di valutazione possono tenere conto di diversi scenari per calcolare un potenziale valore a rischio. Quel che appare meno chiaro è se tali rischi siano compensati da premi per il rischio più alti sugli asset non verdi. Un rapido riesame della letteratura accademica in materia non risulta conclusivo. È logico che gli investitori vadano alla ricerca di un rendimento potenzialmente più alto sugli strumenti più esposti al rischio fisico o di transizione. Ciò diventerà probabilmente più chiaro man mano che aumenteranno gli investitori che puntano sulle attività verdi e che disinvestono quelle cosiddette “marroni”. Le strategie sul clima più attive e mirate comprenderanno un piano di transizione affinché ci sia chiarezza sulle emissioni future, nonché sui rischi correlati alle società in portafoglio.

Prepariamoci

La diversificazione e la gestione del rischio climatico dovrebbero essere due principi alla base delle decisioni di investimento nei prossimi anni. Serve inoltre protezione, dal rialzo dell’inflazione che erode il rendimento reale e da una potenziale rivalutazione degli asset dovuta a decisioni politiche. Anche se i problemi sul fronte dell’offerta diminuiranno, la transizione energetica potrebbe continuare a provocare ondate d’inflazione. Le strategie inflazionistiche short duration restano un’opzione interessante da questo punto di vista. Sul fronte della crescita, le fonti rinnovabili di energia e le tecnologie per il clima, oltre a una più ampia esposizione sulle tendenze digitali, favoriranno la crescita nel più lungo termine. A livello regionale, per l’Europa il rischio di un’inflazione endemica e di una stretta monetaria è inferiore rispetto agli Stati Uniti, e certamente le azioni europee hanno un vantaggio sul fronte delle valutazioni. Infine, come ho già scritto, gli strumenti value l’anno prossimo potrebbero essere trainati dalla ripresa in Asia.

Più vaccini ovunque

Il fattore che ci renderebbe più ottimisti nel 2022 sarebbe intravedere la fine della pandemia. Le campagne di vaccinazione nelle economie emergenti devono accelerare parecchio se si vuole impedire la diffusione di nuove varianti del virus. Sono pochissimi i Paesi in cui oltre l’80% della popolazione ha già completato il ciclo di vaccinazione.  Aspetto ancor più preoccupante, ci sono molte economie emergenti dove la percentuale di vaccinati è assai inferiore al 50%, compresi Paesi molto popolosi come l’Indonesia (35,3%), la Russia (39,6%) e il Sud Africa (24,6%), secondo i dati di enti nazionali e internazionali elaborati da Our World in Data. Se non siamo riusciti a gestire collettivamente un problema per cui avevamo gli strumenti e l’esperienza per intervenire, saremo capaci di cooperare a livello internazionale per affrontare i cambiamenti climatici? Qualora la situazione non cambi, potremmo avere altre ondate della malattia, con ripercussioni sugli scambi commerciali e sull’attività, e un rischio crescente di stagflazione che si ripercuoterebbe sul rendimento degli investimenti. La scoperta dei vaccini nel 2020 è stata un forte stimolo per i mercati: nel 2022 dovremo fare effettivi progressi nelle campagne di vaccinazione per raggiungere l’immunità globale e assistere a un’espansione reale e più equa della ricchezza globale.

Willkommen

Inizia una nuova era per il Manchester United, finisce il ruolo di allenatore ad interim per Michael Carrick dopo il congedo di Ole Solskjaer un paio di settimane fa. Diamo il benvenuto a Ralf Rangnick. Un altro allenatore tedesco nella Premier League. Se riuscirà a emulare i successi di Liverpool e Chelsea, ben venga!