L’azionario è più razionale di quanto sembri
- 28 Aprile 2022 (3 min di lettura)
È inutile nascondersi: le performance degli indici azionari sono pessime. L’MSCI World perde il 12.5% in dollari da inizio anno. Ma forse era lecito attenderselo, se avessimo saputo in anticipo che lo yield sul Treasury sarebbe aumentato di 135 punti base, peraltro in uno scenario geopolitico caratterizzato da una guerra in Mitteleuropa, da continue chiusure/riaperture in Cina e da un tasso di inflazione statunitense che a marzo ha fatto registrare il valore più alto dal 1982. Dal punto di vista puramente macroeconomico è quindi lo shock asimmetrico – crescita rivista al ribasso, inflazione rivista al rialzo – a preoccupare non solo gli investitori, ma anche i banchieri centrali.
La buona novella è la razionalità del mercato: la dinamica delle valutazioni, dei flussi di investimento e quindi anche delle performance è in linea con il libro di testo. Questo facilita non poco il lavoro di chi come il sottoscritto è costantemente alla ricerca di quella alchimia necessaria per battere gli indici di mercato, un moderno Sisifo destinato a spingere invano il macigno per aver osato sfidare gli dei. Il lettore mi perdonerà questa excursus nella mitologia greca, ma ogni investitore sa molto bene di cosa sto parlando! Torniamo al libro di testo della finanza. Una analisi approfondita delle dinamiche tra mercato azionario e obbligazionario ci conferma la razionalità dei mercati, offrendoci peraltro ottimi spunti per i prossimi mesi.
In particolare, mi vorrei soffermare su tre punti:
- Ogni cash flow ha una sua duration, sia esso generato dai dividendi di una azione oppure dalle cedole di un bond. Questo per dire che ogni cash flow ha anche una sua sensitività ai tassi di interesse. Non sorprende quindi che l’indice S&P High Dividend sia positivo da inizio anno (+4.6%) e abbia sovraperformato l’indice S&P500 di addirittura 16.4 punti percentuali, avendo il primo un alto rendimento dei dividendi e quindi una duration contenuta. Simile la performance relativa tra stili di investimento “value” (-3.6% da inizio anno) e “growth” (-19.2%). Ancora più nel dettaglio, si nota lo stesso pattern anche tra i settori dell’S&P500, cioè una performance proporzionale al rendimento dei dividendi (es. utilities e staples battono discretionary e information technology).
- I flussi di investimento hanno seguito una logica precisa: Riduzione del rischio di duration e riduzione del rischio geopolitico (leggi: Europa). Non sorprende quindi il continuo interesse per Wall Street, evidenziato peraltro dall’analisi dei flussi giornalieri sul mercato ETF. Peccato, perché per una volta il piano NGEU sembrava posizionare l’Europa al centro dell’interesse degli investitori internazionali. O forse questa prospettiva di integrazione e di crescita Europea rischiava di diventare una fonte di imbarazzo per altre macroaree?
- Il tutto si riassume come sempre nel tasso di cambio. Anche qui non sorprende l’apprezzamento del 7.7% da inizio anno del biglietto verde rispetto all’euro. Non solo il differenziale tra i tassi d’interesse in USD e quelli in EUR, ma anche gli scenari di geopolitica e i conseguenti flussi di investimento in entrata sui mercati statunitensi hanno spinto l’indice valutario del dollaro ai massimi dal 2016.
Non è improbabile che i prossimi mesi siano accompagnati da una ulteriore accelerazione dell’inflazione, da tassi di interesse in ascesa nonché da persistenti timori di recessione. In questo contesto sarà proprio il principio di razionalità a indirizzare i portafogli azionari verso una limitata esposizione al tasso di interesse.
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